補充對內銀的一些看法

尋晚與一眾朋友傾開，有朋友認為中國債務個泡沫會爆。我不否認未來總有一天這觀點會對，因為這等如中國經濟總有一天會下滑/衰退，總有一天一定中，但可能係五年後/十年後，Now, who TMD cares，最少我認為中國經濟未來兩年都唔會因為債務問題令到經濟向下滑。

下圖係中國銀行體系NPL(non performing loan)結構圖(Sources: GS)，即係還唔到錢既人係屬於咩行業。 70%來自製造業(鋼、鋁等前幾年產能超級過剩的行業)，及採礦業(煤)。前幾年這些行業處於水深火熱之間，現金流負數，還錢就無可能，命就有一條，所以內銀的潛在壞帳遠比report出尼既高。

然而2017年供給側改革開始針對一些在產產能而不是前幾年的帳面上的產能(Paper Capacity)，這些水深火熱的行業亦都開始賺錢同還到錢。當NPL主要既人都還到錢，銀行資產質素自然大大改善，這亦是今年以來內銀跑嬴主要原因，而這重估浪完未? 我相信未。

供給側改革在未來幾年都會持續並嚴格實行((這或反映了政府對經濟增長的信心)，多個行業新增產能基本上無望，只有置換產能。若資源價格維持目前位置，銀行質素將持續改善((銀行倒閉風險大降)，咁既情況債務會爆，可能性遠低於前幾年? 除非樓價大跌，但從中國政府政策來看，短期未有爆煲風險。

題外話: 近幾年對香港樓市的判斷基本上係中國經濟唔爆，香港樓價唔會跌，美國加息等影響都不及這因素。按照目前情況，中國經濟未來一至兩年應該唔會差，當然GDP增速會減慢((不講求粗放式增長，講求增長的質素)，實際上企業盈利會更加Solid，這對經濟絕對係好事。結論係，有意置業既繼續努力儲首期啦，唔好望短期會大跌。

 

對信義玻璃業績的一些聯想

識我既人都知近半年我推得最多其中一隻一定係信義玻璃，今日出業績(淨利40億)表面上beat 市場預期37億，但從收入與毛利層面睇符合市場及大行預計，淨利高於預期主要由於cost control較好、其他盈利一項較高及低於預期的稅率，全年每股派HK0.48息。整體上沒什麼特別。目前股價在9.9倍 2018P/E，同過去7年平均數9.7倍差唔多，唔算貴唔算平。

進一步諗，2017年資本開支30億，阿仔信義光能往後發展一定需要繼續係股票市場中融資，加上每年派約50%盈利出來，目前財務狀況是否能支撐海外產能未來幾年擴張？目前net debt/equity約30%(Net debt 54億，Equity 180億)，如果往後一兩年維持30億資本開支，相信信義1)問銀行借，淨負債比率會上升可能超到50%，2) 問市場拿錢。以信義實力，選擇1相信佢地承受到，但不要忘記玻璃行業是高度周期性的行業、所以我相信選擇2並不是不可能，尤其是最近多家中外資大行出來寫報告唱好(真巧)，加上今年可能是行業狀況最好的一年，行業產能利用率進一步提升，行業景氣加上大行推波助瀾，炒高個價再配股都唔奇(我相信目前既價佢地唔會選擇配股)。

若買內銀只買大

http://www.orientaldaily.on.cc/cnt/finance/20180223/00202_018.html

「內地流動性緊張，加上融資成本上升，認為對東亞中國一八年上半年的淨息差，構成一定壓力」這新聞或可顯示在內地銀行中小銀行的困境。隨著政府打壓影子銀行及表外融資 (M2增長及TSF增長已證明)，中小型銀行融資途徑將重返Interbank途徑上，這絕對對坐擁龐大的分行網絡及客戶存款基礎的四大行及招商有利。如果考慮埋資本充足比率高低 (反映資產負責表擴充能力及供股集資可能性)，買內銀可能首選建行、招行及工商。


以前買內銀是買行業，但今年開始可能會出現分化，大銀行同細銀行息差的方向甚至走勢將會所不同，結論:買大不買細。

Sources: GS

快D啦牛牛

唔少人會用成交/整體市值判斷大市氣氛/織熱程度，下圖藍線是日成交金額(不包括衍生工具) / 整體市值的比率(TMR)，以目前數據看，2007年及2015年該比率曾達0.8%以上，而從2003年至今平均約0.27%，+1SD 及 +1.5SD 分別為 0.37%及0.43%，而最近該比率約在0.3-0.4%左右，北水佔0.05%左右。以目前成交金額睇，市況只是屬於稍為織熱。如果有日該比率達0.8%，假設衍生工具成交金額佔大市20%，整體成交金額可能達到3500億或以上。當然，這方法最大的缺點就是可參考的周期不多，但好過無。

咁如果賭成交繼續上升，港交所無疑係最佳選擇。以280蚊既港交所計算，股價倒推Implied成交金額(以15日moving average計)約1650-1800億(包括衍生工具)左右，以上述相同計算方法的TMR約0.37-0.41%左右。以相同算式計算，如果大市成交真係去到3500億，港交所股價可去到450-480蚊。

除左因氣氛推動創造的成交外，有些因素或進一步在未來推動成交，使TMR有一個結構性的改變。
1) 北水佔成交日佔增加，TMR從17年年初0.015%左右上升至目前0.06%，有些日子更超過0.1%，未來相信比重只會越來越大。
2) 同股不同權使更多Internet公司來港上市，而由於VIE結構關係優質互聯網公司太多在外上市及近年美國對未有盈利既中概互聯網股的估值似乎有De-rating的跡象，香港或可取代成為中國互聯網股的上市首選地，這將結構性推動TMR上升。

中國東方(581)的近況

根據網上一些公開資料顯示 (http://www.sohu.com/a/222207104_611198)，河北津西2017年利潤達到68.36億元人民幣，如果按照中國東方(581)公佈既上半年同Q3 淨利潤推算，3月底公佈的2017年淨利潤約47億。

如果係咁就奇怪，可以睇下從公開途徑獲得的資料，河北津西利潤從11月的7.3億下降至12月的2.9億，而同期行業噸鋼利潤雖然在12月較11月份低，但不致於令東方的利潤以這幅度急劇下跌。這可能反映限產對身處在河北的中國東方的影響比大家預期既大。而限產將持續至2018年3月中，加上一月份行業噸鋼利潤下跌都唔少，一月份利潤會唔會收縮得更勁? 唯有等到3月中鋼聯出1月既數據才能判斷去年12月的情況是否有特別既開支令到利潤急跌還是限產影響比預期大.......

以上純粹從公開途徑獲得的資料作推測

利潤(億) MoM Apr-17 15.39 　 May-17 19.82 4.43 Jun-17 27.25 7.43 Jul-17 35.52 8.27 Aug-17 44.09 8.57 Sep-17 52.61 8.52 Oct-17 58.12 5.51 Nov-17 65.42 7.30 Dec-17 68.36 2.94

	热轧板吨毛利	冷轧板吨毛利	螺纹钢吨毛利
2017-09	776	419	784
2017-10	926	603	864
2017-11	991	811	1148
2017-12	870	640	1367
2018-01	663	422	610

睇大行研究報告 / 媒體新聞時要注意的事

隨著互聯網發達，我們每天接觸到有關投資/股票的資訊日漸增多，眾多財經媒體例如雪球及智通等提供大量的資訊，甚至很多以往散戶睇唔到的券商報告現在也可以透過不同渠道可以看到。由於一天要接觸的相關訊息實在太多，我們亦不可能一天之內全數吸收/睇哂，這不單單是散戶面對的問題，隨著產業研究更加專業化及分工化，專業投資者亦面對同樣問題。以下是我平常在睇一份報告時用的方法及要注意的事。

券商報告一般分為 深度報告(較詳細講一個行業)或者是 更新報告(對某類突發事件/公司營運狀況的點評)，好的深度報告報告基本上睇完第一頁你就知需唔需要繼續睇落去，如果你本身對行業比較熟悉，一般快速地睇分段的標題同埋圖表(好的圖表很重要，一圖勝千語)就已經夠，有些報告甚至會幫你highlight每一段的重點，睇完有興趣先會詳細睇落去。 如果本身唔熟行業，建議搵一兩份深度報告去了解行業 (Google / Baidu 可以找到大量有關資訊)，最基本睇完後要話到比自己知1) 行業現在所處周期，未來幾年是向好還是向差、2) 未來幾年發展趨勢是怎樣，增長會加速、減慢還是會倒退、3) 行業潛在空間有多少，即係內地講既行業的天花板、4) 行業內既公司會一齊受惠定係會出現大食細的情況。有了這些基本概念後基本上再看看有哪些公司是受惠。

另外，睇報告/媒體新聞時有些地方是要注意的，就係要分清楚文章寫的是事實( Fact, 行業數據/格局、政策、歷史發展 ) 還是分析師自己本身的觀點 ( View, 行業未來增長/天花板、目標價等等)，一般尼講，對報告內的觀點只能參考而不能盡信，特別係對行業/公司未來的收入/盈利估計，往往很多報告分析員並不會把重要假設寫出尼，因為背後這些假設有時只是Gut Feeling，甚至離譜到以前睇過一間大行的財務模型Excel，盈利假設入面竟然Double count某個Factor。當然這只是一個比較極端的例子，但事實上人的認知有限(專業投資者也不例外)，估中左發展方向已經算叻仔、估中未來一至兩年的增長速度/收入/盈利已經係高手高手高高手，加上不同分析員對行業都有不同程度的Bias，樂觀/悲觀假設得出尼的結果已經差很遠。所以睇報告時要分清楚寫的是事實還是分析員自己本身的推測/觀點。順帶一提，很多券商定立目標價時會用DCF or Discount XXX 去set 目標價，如果行業不是一個穩定的行業(在中國連公用股也不穩定)，建議對目標價一笑置之，學之前跟開的Fundman咁講，這只是故弄玄虛裝作高深莫測的東西。

另外要注意的是，報告內寫的東西是「全新的訊息」還是「市場已知的訊息」。一般來說，「全新的訊息」對市場沖擊會比較大，而「市場已知的訊息」一般對股價沒有影響，因為市價往往已經反映了大家知道的大部份訊息。舉個例子，有朋友最近說買了環保股短炒，原因係中國對環保需求日益增加，未來行業會持續增長、持續向好，所以要買。我絕對同意佢對行業的判斷，可是某幾家龍頭公司的股價幾年前亦已反映了未來行業持續增長，這是一個「市場已知的訊息」，對當下的股價不會有大影響。因此，大家投資前可以先想一下，如果股價幾年來變化都不大，而驅使你想買入的原因，放在一年前、兩年前都適合，咁可能你要重新審視是否作出這項投資，因為該「原因」很可能已是「市場已知的訊息」。但係值得注意，行業持續增長、持續向好是「市場已知的訊息」，但因某些原因(例如政策的改變)使行業增長速度比預期快/慢，這屬於是「全新的訊息」。

分清楚後，大家再睇下電視財經節目推薦的股票，就會發覺他們所講的原因往往都是一些「市場已知的訊息」來推介股票，成功率可想而知！！！